Viens gads ir daudz vai maz?

Decembra Eiropas Centrālās bankas (ECB) Padomes sēdē tika pieņemti vairāki būtiski lēmumi, kurus finanšu tirgi (vismaz sākotnēji) interpretēja ļoti dažādi. Nemainot kopējo monetārās politikas nostāju, ECB pārstāvji atgādināja, ka neierobežoti ilgi šāda mēroga monetārā ekspansija nevar turpināties. ECB Padome bāzes likmes nemainīja, bet pie nestandarta monetārās politikas lēmumiem [1] ir vērts pakavēties atsevišķi.

Pirmais, ar ko tika pārsteigts finanšu tirgus, bija Valsts sektora vērtspapīru pirkšanas programmas (PSPP) mēneša apjoma samazinājums no 80 līdz 60 miljardiem eiro, sākot ar 2017. gada aprīli.

Lai gan finanšu tirgos pirms sēdes dominēja viedoklis, ka ar lielu varbūtību ECB Padome varētu lemt turpināt PAPP (paplašinātā aktīvu pirkšanas programma) esošajā apjomā (80 miljardi eiro mēnesī) vēl 6 mēnešus, respektīvi, līdz 2017. gada septembrim, tika pieņemts lēmums par programmas pagarinājumu vismaz par 9 mēnešiem – līdz 2017. gada decembrim, bet ar mazāku mēneša iegāžu apjomu. Tas gan nenozīmē, ka kopējais monetārās politikas stimulēšanas rezultāts būs mazāks – 9 mēnešos tiks nopirkti vērtspapīri par 540 miljardiem eiro, kamēr 6 mēnešu pagarinājuma gadījumā šis apjoms būtu 480 miljardi eiro.

Lai arī salīdzinājumā ar 2016. gadu monetārās stimulēšanas apjoms (vismaz šobrīd) tiek samazināts un 2017. gadā PAPP apjoms būs mazāks (780 miljardi eiro pret 900 miljardiem 2016. gadā), tomēr salīdzinājumā ar tirgus gaidām šis lēmums piedāvā lielāku stimulu.

Tāpat jāņem vērā, ka 2017. gada martā notiks vēl viena (pēdējā šajā sērijā) ilgāka termiņa refinansēšanas mērķoperāciju otrās kārtas (TLTRO II; sīkāk par šīm operācijām – šajā rakstā) izsole, kurā eiro zonas komercbankas varēs aizņemties finanšu resursus par ļoti izdevīgām likmēm (pat līdz -0.4%, ja komercbanka ir spējusi atbilstoši TLTRO II noteikumiem palielināt aizdevumu apjomu). Rezumējot iepriekš rakstīto - 2017. gadā ekspansīvā monetārā politika eiro zonā turpināsies.

Vēl viens pārsteigums finanšu tirgiem bija lēmums mainīt PSPP parametrus, turklāt sākot jau ar 2017. gada janvāri. Ņemot vērā, ka pie esošo zemo procentu likmju līmeņa atsevišķos vērtspapīru segmentos veidojas iztrūkums, ECB Padome nolēma atļaut veikt pirkumus arī tiem vērtspapīriem, kuriem atlikušais termiņš līdz dzēšanai ir nevis divi gadi, kā tas ir bijis iepriekš, bet viens gads. Kas ir īpaši svarīgi - atsevišķām eiro zonas valstīm, piemēram, Vācijai (kuras īstermiņa obligāciju, kā arī atsevišķu ilgāka termiņa vērtspapīru ienesīgums ir negatīvs), nepieciešamības gadījumos atļauts pirkt arī tos vērtspapīrus, kuru ienesīgums ir zemāks par ECB Padomes noteikto noguldījumu iespēju likmi. Tādējādi ECB Padome ievērojami palielināja programmai pieejamo vērtspapīru apjomu visās eiro zonas valstīs.

Mūsu gadījumā tas nozīmē, ka no Latvijas valdības vērtspapīriem papildus varēs pirkt 4 emisijas (ar dzēšanas termiņu 2018. gadā); šo vērtspapīru kopējā emisijas summa ir 765 miljoni eiro. Tādējādi tikai šo vērtspapīru esamība palielina Latvijas PSPP potenciālo apjomu par 252 miljoniem eiro (vienlaikus gan jāatzīst, ka daļa no šī apjoma PSPP ietvaros jau ir nopirkta).

Savukārt Vācijai šādu valdības obligāciju emisijas apjoms, kas teorētiski kļūst pieejams pirkšanai līdz ar termiņa nosacījuma maiņu, sniedzas līdz pat 200 miljardiem eiro. Tiesa, šie 200 miljardi tiks iegādāti vien tad, ja būs nepieciešams, jo Vācijas obligāciju likmes termiņiem no 1 līdz 2 gadiem ir zem noguldījumu iespējas likmes, un pēdējā laikā svārstās ap -0.75%.

Iespēja iegādāties arī tādus vērtspapīrus, kuru ienesīgums ir zemāks par -0.40%, lai arī rada potenciālu zaudējumu risku centrālajām bankām, tomēr būtiski saprast, ka portfeļi tiek veidoti, sabalansējot dažāda ienesīguma vērtspapīrus un tā, lai portfelis kopumā zaudējumus nenestu. Šī nebūt nav pirmā reize, kad ECB Padome uzņemas piedāvāt likviditāti nestandarta monetārās politikas instrumentu klāstā ar īpašiem nosacījumiem: labs piemērs tam ir TLTRO II nosacījumi, kur, vienkāršoti runājot, Eirosistēma piemaksā komercbankām par līdzekļu aizdošanu tām, ja vien komercbankas spēj palielināt kreditēšanas apjomus

Ņemot vērā pārmaiņas PSPP nosacījumos, tagad Eirosistēma var atļauties pirkt tik daudz vērtspapīru, cik tas būs nepieciešams. Faktiski šobrīd vērtspapīru iegādes programma kļuvusi par ECB prezidenta Mario Dragi slavenā solījuma "darīsim, ko varēsim" (will do whatever it takes) ekvivalentu darbos.

Ja turpināsies inflācijas atkopšanās, nepieciešamība pēc jauniem monetārās stimulēšanas pasākumiem samazināsies. Apakšā izvietotajā attēlā ir redzams, ka inflācijas mijmaiņas darījumos ierēķinātā vidējā termiņa sagaidāmā inflācija ir pieaugusi tieši pēdējos mēnešos. Ja eiro zonas valstīs ekonomikas izaugsme kļūs arvien noturīgāka, pārlieku zemas inflācijas riski pakāpeniski izzudīs.

Ja tomēr 2017. gadā sagaidīsim pārsteigumus un šī brīža pozitīvie signāli negūs apstiprinājumu makroekonomiskajos rādītājos, ECB Padome ir skaidri definējusi, ka patur sev iespēju palielināt monetārās stimulēšanas apjomu, lai nepieļautu pārāk zemu inflāciju pārāk ilgu laiku.

Kopējais ECB Padomes plānotais bilances pieaugums līdz nākamā gada beigām ir vismaz līdz 4.5 triljoniem eiro, kas ir vērtējams, kā iespaidīga monetārā stimulēšana. Tomēr šis ir arī laiks, kad eiro zonas valstīm bija (un joprojām ir!) iespēja izmantot labvēlīgo situāciju ar finanšu pieejamību un radīt noturīgu pamatu savai izaugsmei nākotnē, kad monetārā politika mainīsies. Pēc tam jau varēsim novērtēt, kura no eiro zonas valstīm ir sekmīgi izmantojusi šo laiku, un par to labākais novērtējums būs obligāciju cenas, par kādām valstis varēs aizņemties līdzekļus.

[1] Ekonomikas vāja izaugsme un joprojām ļoti zemā inflācija ir pamats lielapjoma nestandarta monetārās stimula programmas turpināšanai. Aktīvu pirkšanas programma veicina ekonomikas izaugsmi caur dažādiem kanāliem – samazinot procentu likmes, kas savukārt uzlabo investīcijas nosacījumus un samazina uzkrāšanas pievilcību, tādējādi veicinot investīcijas; Eirosistēmai iegādājoties salīdzinoši mazāk riskantus vērtspapīrus, kas rosina investorus veikt ieguldījumus riskantākajos aktīvos; kā arī, pavājinot valūtas kursu, kas palīdz Eiropas eksportētājiem.